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有色金属超预期反弹货币超预期放松是主因

2019年04月10日 栏目:时尚

今年1月下旬以来,大宗商品价格出现了明显的反弹,其中作为强周期的有色金属价格3月份的反弹有升级的趋势,而且这种反弹在很大程度上超过业内的预期

今年1月下旬以来,大宗商品价格出现了明显的反弹,其中作为强周期的有色金属价格3月份的反弹有升级的趋势,而且这种反弹在很大程度上超过业内的预期,从反弹强度的强弱排序来看,锡价、铅价、锌价和铝价明显。

结合市场反弹的时间、幅度,宏观环境和季节性特点,笔者认为,有三个因素驱动有色金属出现超预期反弹,即以减产为代表的供应端收缩,以季节性旺季为代表的需求改善预期,以及以央行放水为代表的逆周期政策。其中前两者可能扶持金属价格反弹,但央行超预期放水是反弹升级的关键因素。

回顾历史情况,此轮放水和以往不同,不管是经济增长阶段、人口结构还是杠杆程度都决定了货币政策只能制造短期的价格泡沫,但是不会驱动新一轮商品牛市的出现。

有色金属反弹超预期

笔者统计的结果显示,此轮有色金属反弹基本上超乎大多数人的预期。以去年创下的低点到今年反弹的点计算,铜、铝、铅、锌、镍和锡六种期货价格反弹幅度都超过10%,其中,反弹幅度的是锡期货合约,国内锡期货活跃合约反弹幅度达到42.4%,而锡现货价格反弹幅度也达到33.1%。仅次于锡反弹强度的是锌,沪锌和伦敦金属交易所(LME)三个月锌价反弹幅度为24.9%和28.1%。相对来讲,镍和铜反弹幅度是弱的,沪镍活跃合约和沪铜活跃合约反弹幅度为13.6%和14.4%。

减产等削减供应使价格企稳

从价格传导机制来看,在价格持续不断下跌过程中,部分亏损的企业减产导致供应缩减,从而引发供应曲线向左移,假设在需求不变的情况下,即需求曲线不变动,那么均衡价格会向上移动,这是减产和价格的相互影响关系。

一般来讲,反弹的品种往往是供应减少的品种,而供应减产有几种情况:一是生产商减产;二是库存下降;三是商品因融资等因素被锁定无法流通。结合当前的经济形势,导致供应端变化的因素主要是减产。

反弹幅度的锡,2015年处于下跌的趋势天鹅绒批发
,使得国内锡矿山、冶炼厂普遍减产,尤其是2015年11月份国内锡价跌至8万元/吨左右的水平之后,很多锡矿山直接停产,导致了国内锡产量的普遍下降。

铅方面,随着近几年国内铅锌价格的不断下跌,2015年,大量规模型再生铅企业陷入亏损被迫停产,再加上环保政策的加码称重分拣机
,许多中小型铅生产企业生存压力增大,生产受限,使得铅矿产出下降比较厉害。国际铅锌研究组织(ILZSG)发布的数据显示,2015年1~11月,全球铅矿产量为401.5万吨,较2014年同期下滑11%。特别是2015年7月份我国对再生铅行业税收政策进行调整,增值税退税由50%下调至30%,导致再生铅企业的产出积极性下降。

2016年1月份,锌价加速反弹,主要是世纪锌矿(Century)及Lisheen矿彻底关闭,导致锌精矿加工费明显下降。再加上嘉能可集团2015年年底宣布2016年关停50万吨锌矿产能,进一步加剧了市场对于锌矿供应的担忧。

铝价反弹的阶段始于2015年12月,主要是因为2015年下半年国内铝冶炼厂累计减产效果显现。今年2月份,铝价反弹再度重启,因为我国基于供给侧改革征收专项基金,导致自备电设备的电解铝企业成本优势减弱。

因为2015年全球铜矿减产规模不超过70万吨,不及全球产量的4%,所以铜价反弹在六大品种中弱。

需求不够成反弹主驱动力

笔者认为,需求端并非此轮反弹的主要驱动力。作为一个反应现货市场的直观指标,目前除了锌价之外,大多数有色金属现货报价处于贴水状态。理论上讲,现货升水意味着供应偏紧,而导致供应偏紧的无非是产出下降和消费好转,但现货贴水和部分品种减产的情况下,现货还是呈现贴水的情况,这意味着现货需求疲软。

分品种来看,铜消费主要在电力(41%)、电子通讯(15%)、日用消费品(15%)、机械制造(10%)等领域;铝资源消费主要在建筑业(38%)、交通运输(17%)、耐用消费品(16%)、电力(15%)等领域;铅主要用于铅酸蓄电池(80%)、化工等领域;锌主要用于镀锌领域;镍主要用于不锈钢;锡主要用于焊接材料。

因此有色金属大多数用于在电力、交通运输和建筑行业。从2016年1~2月份上述行业的数据来看,由于今年1月份寒冷的天气和2月份春节放假因素,电建设项目喝房地产项目开工率不高。1月份汽车销量相对较好,但是2月份汽车销售遇冷,尤其是日系车销量全线下滑。从丰田公司、日产公司、本田公司和马自达公司已经公布的2月在中国的销售量看,只有丰田高于2015年2月的销量,同比增幅为6.3%,本田同比下跌7.7%,而日产和马自达分别下滑13%和19.3%,跌幅达到两位数。

货币超预期放松是有色金属超预期反弹的主因

根据已经公布的经济数据,今年1月,我国信贷和融资的经济数据强劲。数据显示,综合社会融资、地方债、国债,测算余额同比增加15.1%,较2015年12月回升了0.8个百分点,延续了2015年年中以来的回升势头。分项数据看,1月份广义货币(M2)增速高达14%,为2013年12月以来的增速。

此外,1月份,国内商业银行突击放贷,带来的资金流动性高于预期,中国央行可能会继续通过公开市场操作来平衡市场资金面。但是,2月29日中国央行宣布,自2016年3月1日起,普遍下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点,以保持金融体系流动性合理充裕,引导货币信贷平稳适度增长,为供给侧改革营造适宜的货币金融环境。笔者认为,这是我国为了防止经济硬着陆,防范债务违约和导向稳增长,新一轮的经济刺激可能加码。

目前,观察我国货币政策和楼市政策,我国通过货币宽松和居民加杠杆方式,来对冲企业去杠杆带来的经济下行压力。然而,这种货币超预期放松有两种假设情况出现:

种假设是1月和2月股市暴跌,企业债违约风险出现,银行间长端利率有拐头向上的趋势。为了防范企业和地方政府借新债换旧债压力增加而出现违约,我国在今年一季度加大宽松力度来暂时稳定局面,为改革提供时间缓冲。

如果是这种情况的话,那么二季度货币政策很大可能回归中性,终资金流动性会回归理性,从而使大宗商品的价格反弹可能只是暂时的情况,终大宗商品价格将会回归供需基本面主导,而非投机需求主导。

第二种假设是如果我国在两会之后继续大规模的放松货币政策,并暂时将改革延后的话,那么类似2008年的经济刺激计划将重现,那么,届时包括大宗商品、股市等风险资产价格有望在未来会大幅上涨,包括居民消费价格指数(CPI)等通胀指标也会掉头,加速上冲。

理论上来看,价格是一种货币现象,目前国内部分城市楼市火爆,1月CPI回升都离不开M2增速的上升。回顾2005~2007年和2009~2010年这两个时间段,铜等大宗商品价格的持续上涨,离不开M2增速的攀升。如2005年M2同比增速为14%左右,到了2007年升至17%以上;2008年M2增速为17%左右,而2009年增速攀升至30%左右。

如果2016年重现如同2008年大规模刺激计划的话,那么实体经济和资产价格表现可能另一番情况出现。首先,当前我国人口红利消失,中国经济潜在增长率下滑,那么大规模经济刺激带来的可能是资产价格泡沫,而传统的房地产和制造业出清被中断,经济可能只是短期的回升;其次,企业部分债务再度膨胀,金融部门再度加杠杆,终价格泡沫破灭引发局部的金融危机。

综合推断蜗轮蝶阀
,笔者倾向于种情况出现,即通过货币宽松给改革提供时间缓冲,然而由于刚性兑付部门的加杠杆,目前政策效果可能有负面的隐患。

(:中冶有色技术)